肖立晟，李枭剑
国家统计局公布的数据显示，2023年11月中国规模以上工业增加值同比增长6.6%，预期5.7%，前值4.6%；1-11月固定资产投资同比增长2.9%，预期增2.9%，1-10月增2.9%；11月社会消费品零售总额同比增长10.1%，预期12.6%，前值7.6%；1-11月房地产开发投资同比下降9.4%，预期降9.4%，前值降9.3%。从同比读数来看，11月国内多项经济数据表现好于10月，但这背后实际上受到了较强基数作用的影响，需要从环比增速、两年平均增速等多方面进行解读。对于11月中国经济的“成绩单”，九方金融研究所宏观团队认为有以下几点值得关注：
第一，工业生产再度超预期，但内生恢复动能仍然偏弱。11月当月国内工业增加值同比增长6.6%，高于10月2.0个百分点，这一表现明显好于市场预期的5.7%。不过，11月工业增加值同比增速的回升在很大程度上受到基数效应的影响.从两年平均同比增速来看，工业增加值的同比增速由10月的4.8%小幅回落至11月的4.4%，这也与11月制造业PMI生产指数的表现一致。
其中，不同行业的生产状况表现有明显差异。从两年平均同比增速来看，位于上游的煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业等生产持续恢复，而位于中下游、和出口相关度较高的计算机、通信和其他电子设备制造业、汽车制造业等行业生产放缓较为明显。
第二，服务业修复继续放缓。11月服务业生产指数同比增速为9.3%，高于10月的7.7%。但从两年平均增速来看，实际上增速是出现了小幅的下滑的，从10月的3.8%降至11月的3.5%，这也与11月服务业PMI的表现一致。综合来看，当前服务业的修复同样出现了一定的放缓。不过，信息传输、软件和信息技术服务业生产指数当月、两年平均同比增速均有明显好转，或表明当前我国经济增长新动能正在积累。
第三，餐饮消费表现明显好于商品消费。11月社零同比增长10.1%，不及市场预期的12.6%，两年平均同比增速也下滑1.7个百分点至1.8%。从环比来看，11月社零同比同比增速为-1.9%，同样与疫情前同期表现存在明显差距。总的来看，国内消费表现仍然偏弱。其中，餐饮消费的当月和两年平均同比增速及环比增速均大幅回升，对社零整体形成了较强的支撑，而商品零售项则是明显拖累。而在商品消费中，建筑及装潢材料、家用电器和音像器材、家具等地产后周期消费品以及化妆品、文化办公用品等可选消费表现相对较差，而受到冬季流感等呼吸道传染病的影响，中西药品消费继续保持较高增速。
第四，基建投资增速缓慢回落，政策生效仍需时间。1-11月基建投资增速继续下滑0.3个百分点至8.0%，创下2022年以来新低，但两年平均增速基本已经企稳。分行业来看，交通运输、仓储和邮政业、电力、热力、燃气及水的生产和供应业两大行业的累计同比增速均不及上月，而与此前增发的万亿国债相关的水利、环境和公共设施管理业投资增速也在下滑，表明当前财政政策尚未落地生效。考虑到已经临近年末，10月下旬增发的万亿国债多数应该在2024年形成实物工作量，短期内基建投资增速有望触底回升。
第五，制造业投资增速缓慢回升。1-11月制造业投资同比增长6.3%，增速高于1-10月0.1个百分点。2022年以来，国内制造业投资同比增速持续放缓，但在近几个月却出现了触底回暖的迹象。从前瞻指标来看，2024年国内制造业企业有望开启新一轮产能扩张周期，制造业投资增速或将继续缓慢回升。
第六，房地产市场筑底迹象愈发明显。1-11月房地产开发投资完成额累计同比下滑9.4%，增速低于上月0.1个百分点，但从二阶角度来看，近几个月下滑速度正在持续放缓。并且，其他主要指标的表现已经开始出现分化，部分指标率先完成筑底。施工方面，1-11月房屋施工、新开工面积累计同比降幅均缩窄，且当月同比增速转正（当然，这背后同样有基数作用的影响），但竣工面积同比增速却继续下滑；销售方面，1-11月商品房销售面积、销售额降幅继续扩大，地产需求端表现依旧低迷；资金方面，1-11月房地产开发资金来源累计同比增速止跌回升，国内贷款、利用外资、自筹资金等渠道均有所修复；房价方面，百城住宅价格指数同比增速转正，但各能级城市表现差异较大，一线城市房价同比降幅继续扩大，但二三线城市已然开始回升。
总的来看，在低基数效应的影响下，11月中国各项经济指标的同比读数表现均好于10月，但实际表现可能持平或稍弱于10月。其中，11月国内经济表现亮眼之处在于生产端和需求端中的餐饮消费，基建投资、制造业投资表现也并不差，此前对国内经济形成较强拖累的房地产市场的筑底迹象也更加明显。不过，当前中国经济修复的短板在于居民消费，尤其是可选消费。在居民收入增长放缓、消费者信心偏低的情况下，短期内大宗商品等可选消费或仍然承压。
促进消费的相关政策有必要尽快推出。刚刚举行的中央经济工作会议提出，当前我国经济面临的最大困难和挑战在于“有效需求不足”，11月的经济数据同样反映了这一点。因此，扩大国内需求在本次会议中有了更加详细、具体的安排。其中最值得注意的就是数字消费、绿色消费、健康消费等新型消费，以及智能家居、文娱旅游、体育赛事、国货“潮品”等新的消费增长点，这部分表述的排序甚至在汽车等传统消费之前，表明后续新型消费可能会成为刺激消费切入点。
此外，针对当前地产销售低迷的情况，需求端的优化调整政策也在持续加码。近期北京、上海等一线城市陆续调整地产政策，在下调首套、二套住房首付比例的同时，也降低了贷款利率下限，后续其他城市可能也会跟进，国内地产市场有望进一步企稳。不过，2024年地产行业的恢复斜率实际上取决于两方面因素：一是，保障性住房建设、城中村改造等重大工程的落地情况；二是，居民收入和信心的恢复情况。
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